Analys av Polaris – Ett case för WB?

price-polaris

Marknad       USA
Market Cap  5,4miljarder$
P/E (TTM)     21
P/S                1,2


Polaris är marknadsledare för Off-road vehicles (ORV) i Nordamerika och har haft en mycket god utveckling senaste 10 åren. Under 2016 har populäraste modellen (RZR) haft allvarliga problem och produkter returneras just nu i rädslan om att de ska brinna upp. Minst 160 klagomål för brinnande enheter har kommit in, 19 människor har blivit skadade och tyvärr har en enhet orsakat ett dödsfall. Detta är värsta mardrömmen för vilket bolag som helst.

Bolaget
Företaget tillverkar många olika produkter som de säljer till distributörer i över 100 olika länder. Utöver detta bygger de skräddarsydda modeller i flera av segmenten efter kundens behov och har bevisat att de, jämfört med konkurrenter, lyckats möta kraven både kostnadseffektivt och med snabba leveranstider. Utveckling/bygget av ett nytt “powertrain” (dvs. motor & viktigaste delarna som driver ett fordon) för genomsnittsproducenten kan ta över 4 år, för polaris tar det precis under 3 år. Under 2015 minskade de leveranstiden för kärnprodukter från 38 dagar till 10, vilket är en väldigt stor minskning. Det låter onekligen bra, men kan det vara rimligt att anta detta lett till att produkterna inte hinner testas ordentligt och därmed har produkterna haft allvarliga problem i 2016? Delar upp försäljningen nedan.

price-polaris111

Produkter

Off-Road Vehicles
 
står för en klar majoritet av försäljningen. Hit hör RZR samt några andra modeller;  ACE, RANGER och GENERAL. Allt som kan transportera 1-6 personer. Marknaden för ORV har växt kraftigt över många år men minskat en del under 2015 och 2016 på grund av svagare valutor och ekonomisk orolighet. Minskningen syns även i konkurrenternas siffror för åren 2015 och 2016.

price-polaris111222
Den populäraste modellen RZR

Motorcycles är ett segment som lyckats bra för Polaris som satsat på 900+cc modeller. Hit hör VICTORY , INDIAN Motorcycle och Slingshot. Under 2015 har man sett en försäljningstillväxt på över 50% för dessa produkter. Kan kännas som en marknad med hård konkurrens men trots detta tycks produkterna efterfrågas.

price-polaris11122233
Nya modellen Slingshot som lanserades 2014

Global Adjacent Markets introducerades 2011 efter förvärv av bolag som är verksamma på en mer komersiell marknad. Hit hör ett gäng olika produkter för olika områden. Detta segment står för en mycket liten del av försäljningen.

price-polaris11122233242442
Exempel på produkter i segmentet. Hit hör också eldrivna fordon.

Utöver dessa produkter erbjuder bolaget också en app, RiderX Snowtrails. Med hjälp av appen kan adrenalinjunkies/snöskoterförare bl.a. hålla sig uppdaterade om var de bästa ställen att köra snöskoter på finns och få information om väderleksförhållanden.

Finansiellt
Polaris har klart bättre tillväxt och marginaler än konkurrenterna. Jag kommer att jämföra bolaget med Yamaha och Arctic Cat.

price-polaris1112223324244223232

Marginalutvecklingen är mycket stabil medan Arctic Cat kämpar och Yamaha jobbar sig uppåt mot Polaris nivåer. Ser man på försäljningstillväxten kan man säga att hela branschen minskat försäljningen under år 2016. Även om Polaris haft problem i produktionen har inte försäljningen minskat katastrofalt, men bolaget förväntas visa mycket sämre resultat under år 2016 eftersom de kommer dra tillbaka fler RZR modeller i sista kvartalet av 2016. Soliditeten ligger på 38% och har rört sig kring 40% tidigare, vilket är godkänt.

PROFITABILITY Current 3-year avg
Gross margin% 25,0% 27,6%
EBIT margin% 9,3% 13,5%
EBITDA margin% 13,2% 16,5%
OE margin% 5 % 6 %
Net margin% 5,9% 8,6%
ROA% 10,6% 17,2%
ROE% 27,9% 41,9%
ROIC% 18,6% 29,5%
FINANCIAL POSITION Current 3-year avg
Interest coverage 37,36 55,82
Quick ratio 0,40 0,52
Working capital ratio 1,17 1,28
Liquid assets/revenue 2,77 % 3,04 %
LT Debt/equity 58,38 % 51,98 %
Equity ratio 37,94 % 40,53 %

Marginalerna på 3 års average ser naturligtvis mycket bättre ut än om man bara räknar på 2016. Antingen måste man sätta mer vikt på current siffror eller så är det någonting man tror kommer blåsa förbi inom kort, jag tror mer på det sistnämnda. Så brukar det gå till, först känns det som en katastrof som kommer förstöra hela brandet men om 2 år kommer ingen ihåg vad som hände. Man kan dock aldrig veta. Jag gjorde även en jämförelse på R&D kostnader och Marknadsföringskostnader mellan Yamaha och Polaris 2015

Polaris Yamaha
R&D
% of gross profit 12 % 14 %
M&S
% of gross profit 24 % 11 %
RD & MS comb 36 % 25 %
EBIT% 2015 15 % 9 %

Polaris spenderar mer på marknadsföring än Yamaha men har fortfarande en högre EBIT-marginal. Det borde betyda att bolaget har skalfördelar och möjligtvis kan rampa upp både R&D och M&S kostnader för att bibehålla sin ledande marknadsställning, medan Yamaha inte kan spela lika mycket med sina marginaler.

Bolaget planerar att göra sitt största förvärv på 740 miljoner $, Transamerican Auto Parts (TAP) som är ett konglomerat som säljer accessoarer/verktyg för Jeeps och andra större fordon. Hittills vet jag mycket lite om förvärvet men om någon vet kan ni gärna berätta mer.

Andra mål: Öka kvaliten på produkterna med 25% och ytterligare försöka minska leveranstider (leveranstiderna enligt 2015 rapporten, kan ha ändrats i 2016 när man märkt problemen).

Värdering
Bolaget förväntar en tillväxt på 12% CAGR i både omsättning och vinst till 2020. Enligt årsredovisningen 2015 förväntas en omsättning på över 8 miljarder 2020 och en nettomarginal på 10%. Jag gjorde en egen prognos med 11% cagr, 10% nettovinstmarginal, 12% ebitmarginal och hur P/E och EV/EBIT utvecklas med åren. Jag har använt en mer konservativ uppskattning men den kan fortfarande vara för optimistisk. Enligt denna uppskattning ser aktien billig ut. Mycket handlar om hur man tar i tu med problemen förknippade till RZR modellen. Det kan vara svårt att bygga upp förtroendet igen.

Prognos 2015 2016* 2017* 2018* 2019* 2020*
Sales 4719 4389 5238 5814 6454 7164
Net income 455 228 524 581 645 716
EBIT 716 400 629 698 774 860
P/E 12,0 24,0 10,3 9,3 8,4 7,5
EV/EBIT 7,57 13,55 8,62 7,77 7,00 6,30

Ägarbild
10% av aktierna ägs av insiders, det är enligt mig godkänt. Tänker inte gå närmare in på ägarbilden än så. Bolaget ser ut att vara bra skött, i alla fall upp till 2016. Om någon har bättre koll på ägarbilden kan ni också upplysa mig om det.

Sammanfattning

VALUATION Current 3-y earn. Avg
P/E 20,69 13,85
EV/EBITDA 11,72 9,06
EV/EBIT 16,57 11,09
EV/NOPAT 24,73 16,56
P/NOPAT 19,61 13,13

Polaris är marknadsledare tack vare många tydliga orsaker. De borde ha skalfördelar över konkurrenter, de lyckas hålla produktionskostnader låga och leveranserna är de snabbaste i branschen. Även om de inte helt lyckas nå upp till målen 2020 är de ändå undervärderade. Hur stor inverkan kommer RZR skandalen ha på framtida tillväxten? Jag tror att det blåser förbi så länge de kan fixa det dom orsakat. Det är osäkert. Jag ser potential i bolaget och jag har inget emot att någon tar en position. Själv avvaktar jag. När vi närmar oss 70$ kan jag tänka mig att ta en position.

Äger inte aktier i bolaget.

Advertisements

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

Connecting to %s