Medelvägen gästbloggar: Ambia Trading Group – Analys

I sin senaste analys om StrongPoint nämnde Fläderblom mig. Vi fick kontakt med varandra genom Shareville eftersom att vi har haft intresse för liknande typer av bolag och för att har ett liknande typ av tänk vad gäller investeringar. Följ oss på Shareville här: Fläderblom och Medelvägen. Fläderblom har ett brinnande intresse för att lära sig och jag är övertygad om att han har en lysande framtid på börsen. Han är urtypen av börsnörd som gärna spenderar en fredagskväll med att läsa årsredovisningar i kontanthanteringsföretag och skriva om börspsykologi. Därför, när han frågade om jag har lust att skriva om mitt senaste köp, tackade jag självklart ja.

Vanligtvis sker mina investeringar i företag med ledande varumärken och hög avkastning på kapital, och Ambia blir då lite av ett undantag. I denna investering har jag mer än i andra fall ”tagit rygg” på en mycket skicklig aktivist och fokuserar mindre på vad som utmärker bolagets verksamhet. Tesen är i korta drag att Peter Gyllenhammar kan hjälpa till att ordna billigare finansiering som gör att ett positivt rörelseresultat blir vinst, vilket kommer uppvärdera aktierna. Denna placering blir därför mer att klassificera som ett kortsiktigt spekulationsinnehav än en regelrätt, långsiktig, investering i kvalitetsbolag. För att hänga med kan det vara klokt att ha bolagets senaste bokslut vid sin sida.


Översikt

Börsvärde: 41mkr
Omsättning: 859mkr
EBIT(jus): 7,6mkr
EV/S: ~ 0,11
EV/EBIT(jus): ~12,6
Potential uppsida vid lyckad omstrukturering: >100 %.


Ambia Trading Group och struktureringsarbete efter större förvärv

Bolaget i fråga, Ambia Trading Group, är ett riktigt nano-cap bolag som handlas på Aktietorget. Eftersom att det är ett riktigt litet bolag uppmärksammar jag alla på att kurserna kan svänga kraftigt från dag till dag, och att det kan vara svårt att komma ut en position eftersom att likviditeten är så riktigt riktigt låg. Dessutom framstår risken i allmänhet som skyhög i denna typ av placering.

Bolaget noterades under senvåren 2014 som ett bolag med två verksamheter. En butiksverksamhet som skulle kunna beskrivas som ett Clas Ohlson junior med inriktning mot jakt och fiske, samt en partihandel med kapitalvaror. Under mitten av 2015 förvärvar man Isolda och Selector Logistik som tillför ca 500mkr i omsättning till koncernen. Man väljer under början av 2016 att dela ut butiksverksamheten till aktieägarna för att renodla Ambia till ett distributions- och lagerföretag.

Idag har man således verksamhet inom distribution av förbrukningsvaror, hemelektroniska produkter och partihandel samt distributions- och lagerverksamhet. Verksamheten är under omstöpning och det pågår ett omfattande omstruktureringsarbete. Exempelvis är ekonomistyrningen i Isolda hemtagen från att tidigare varit outsourcad, och Netpacts lager och distribution sköts numera av Selector Logistik. Om man ska tro VD Marcus Andersson kommer detta ge breda synergieffekter. Inte ett helt ologiskt antagande eftersom att man med en bättre ekonomistyrning och gemensam logistik bör bedriva affärerna effektivare.


Lågt börsvärde och aktivistinvestering

Bokslutskommuniken för 2016 visade att bolaget under 2016 hade en omsättning på runt 860mkr med en förlust om 0,4mkr. Så, den klassiska frågan, vad gör bolaget intressant ur ett kortsiktigt investeringsperspektiv? Om bolaget lyckas med sin omstrukturering är priset mycket lågt. Bolagets börsvärde är låga 41 msek (aktiekurs: 15,8). Balansräkningen är inte den vackraste och bolaget är inte heller ett sådant företag som typiskt förknippas med att handlas till en premievärdering. Trots detta, förefaller priset som lågt. Jag misstänker att balansräkning ser sämre ut än vad den egentligen är och att det är en anledning till att priset är så lågt. En låg värdering kan även bero på att bolagets informationsgivning har varit av låg kvalité, något som gett bolaget en allvarlig erinran. Exempelvis är hemsidan fortfarande väldigt dåligt uppdaterad, och jag har haft problem med att få fram exakta antal aktier ägda för VDn utan externa källor. Tidigare rapportering har varit undermålig och bristfällig, därtill finns ännu inte en uppdaterad årsredovisning med noter.

Detta verkar dock inte ha hindrat Peter Gyllenhammar att köpa på sig en hel mängd med aktier över börsen. Denne man är förknippad med att plocka fram värden ur balansräkningar och är en mästare på att få ordning på ett bolags finansiering. Peter Gyllenhammar är en skicklig investerare som porträtteras i boken ”Hur tolv privata investerare blivit miljonärer” av Guy Thomas. Därtill har Värdebyrån skrivit ett mycket intressant inlägg om mannen. Dessutom kan Jordholmens inlägg om honom rekommenderas.

Citat som sammanfattar PG, från Värdeyråns inlägg:

Något som varit en nyckel i flera av de bolag Gyllenhammar investerat i är att de – eller delar av koncernerna – arbetat med negativt rörelsekapital. Gyllenhammar har styrt om användningen av ”floaten” och har på det viset tagit fram stora värden. Han har även ofta tagit kontroll i bolag och helt enkelt sålt av tillgångar som värderades betydligt lägre av marknaden än vad de i praktiken var värda.

PG har i Ambia tagit en position om 12% i bolaget. Han är därmed andra största ägaren efter VD Marcus Andersson med 27,3%. Med 12% har han därmed fått en maktfaktor i bolaget och han välkomnas av VD och styrelsen som gärna ser ett samarbete. Om han har börjat med det som han gör bäst, införa förändringar som tar fram värden, är inte klart. Vad han siktar på att göra är inte heller klart. Jag tippar på att han först hjälper till att ordna en billigare finansiering samt att han önskar sälja av vissa tillgångar som finns i bolaget.


Factorisering av kundfordringar och finansiering

Från senaste rapportering, q4 2016, framgår att man factoriserar sina kundfordringar. I Ambias fall lånas pengar från ett finansbolag och kundfordringarna används som säkerhet för lånet. Detta ger likviditet men eftersom att säkerheterna inte är de bästa och dessutom måste återkrävas individuellt medför finansieringslösningen höga räntekostnader. I praktiken är dock lösningen en nödvändighet för Ambia då man i princip saknar andra bokförda tillgångar att använda som säkerhet, och att man utan denna factorisering skulle sakna nettokassa och troligen tvingats göra en nyemission (något som SVD Börsplus tycker bolaget behöver). Vidare, som jag förstått det typiska tillvägagångssättet vid denna typ av belåning, är det vanligt att finansbolagen kräver att man belånar samtliga kundfordringar och tar det fulla beloppet som lån. Stämmer det har bolaget troligtvis en större kassa än nödvändigt och som skulle kunna användas till annat, samtidigt som den då medför kostar skyhöga räntekostnader. Detta kan något vara som PG har i siktet.

Lyckas man sänka factoriseringsgraden eller få bättre villkor kan räntekostnaderna sjunka kraftigt. På denna punkt har man redan aviserat om att man har omförhandlat och förhandlar om belåningsavtalen,  vilket man uppskattar kan sänka räntekostnaderna med 2msek årligen. Om man dessutom på något sätt skulle kunna ersätta de kortfristiga lånen med långfristiga lån med lägre räntor, är det troligt att finansnettot kan förbättras kraftigt vilket skulle ge en välbehövlig skjuts till sista raden. Detta eftersom att finansnettot är negativt på 8,6msek och slukar hela rörelseresultatet och mer därtill. Kanske skulle någon typ av garanti utfärdad av PGs bolag för långfristigt banklån till Ambia vara ett alternativ, där PGs bolag tar en företagsinteckning i kundfordringarna som säkerhet för garantin och garantiåttagandet. På så sätt får PGs bolag samma säkerhet som nuvarande finansbolag, men kraftigt sänker Ambias räntekostnader.

Om räntenettot kan sänkas, i kombination med att omstruktureringsarbetet är någolunda lyckad, är det troligt att sista raden betydligt förbättras. Om det sker är inte långt bort att anta att marknaden värderar upp aktien eftersom att vinsten då troligen skulle kunna växa kraftigt och fort. Marknaden, och börsen generellt vad gäller mindre bolag, tenderar nämligen att lägga större vikt vid låga P/E-tal än låga EV/EBIT, trots att det senare säger mer om priset på rörelsen än vad det första nyckeltalet gör. För en förklaring av P/E och EV/EBIT, se denna utbildningsserie, här och här.

Vid förvärvet av Isolda och Selector bokade man in negativ goodwill hänförligt till vissa anläggningstillgångar, uppgående till drygt 9mkr. Det är vidare troligt att förvärvet medförde ytterligare dolda, exempelvis redan avskrivna, tillgångar som kan säljas. Med tanke på att Isolda har verksamhet i Sverige, Finland, Norge och Danmark är det inte helt otroligt att det kan finnas vissa tillgångar som kan säljas men som inte syns på balansräkningen.  Även detta kan vara något som PG kollar på.


Enterprise Value och värdering

Med kassa om 19,2msek och räntebärande skulder om 74,2 msek är bolagets EV 96mkr. Detta på ett bolag med en omsättning på 860msek. Av resultaträkningen framgår att EBIT uppgick till 3,6msek. Ur bolagets bokslutskommunike anger VD att dotterbolaget Isolda har belastats med engångskostnader hänförligt till bland annat skärpta regler för inkurans i varulagret om 4msek. Nya rutiner har införts för att undvika framtida upprepning. Justerad EBIT för helåret ger då 7,6msek och ett EV/EBIT på ~12,6 (här har minoritetens andel i EBIT inte beaktats). EV/S är ~0,11.

De finansiella målen fram till slutet av 2018, dvs för två år, anger att omsättningen ska öka med 15% per år, att EBIT ska uppnå 3%, att soliditeten ska uppgå till 35% samt att balanslikviditeten ska uppgå till 130%. Det är ambitiösa mål, särskilt soliditets- och likviditetsmålen då de idag ligger på låga ~9% respektive 73%. Balansräkningen är med andra ord löntunn men så länge priset på bolagets produkter (och därmed lager) inte snabbt sjunker bör den inte utgöra en alldeles för stor fara, i vart fall inte på en kortare sikt som är placeringshorisonten. Med en förändrat finansiering löses balanslikviditeten lätt.

Även om PG inte skulle vidta några särskilda speciella ”aktivistlösningar” ter sig rörelsen som billigt om man kan börja närma sig sina kortsiktiga finansiella mål. I den övre tabellen har jag antagit att nuvarande omsättning är stilla med olika antaganden om EBIT. I den undre har omsättningen fått växa 15% per år med olika antaganden om EBIT. Idag ligger EBIT%, med justering för engångskostnader, på ~0,9%. Nettoskulden antas oförändras under tiden och minoritetsintressen har inte beaktats.

Omsättning 859 859 859 859 859 859 859
EBIT% 0,4% 0,9% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0%
EBIT 3,4 7,7 8,6 12,9 17,2 21,5 25,8
EV/EBIT 27,9 12,4 11,2 7,5 5,6 4,5 3,7
15% oms.ök. 2 år.
Omsättning 1136 1136 1136 1136 1136 1136 1136
EBIT% 0,4% 0,9% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0%
EBIT 4,5 10,2 11,4 17,0 22,7 28,4 34,1
EV/EBIT 21,1 9,4 8,5 5,6 4,2 3,4 2,8

Om bolaget med andra ord kan närma sig en rörelsemarginal om 2% ter sig bolaget som billigt. Grön färg markerar när bolaget skulle handlas till under EV/EBIT 6. Närliggande bolaget DistIT har en omsättning på ~1,5mdkr, en rörelsemarginal om 3,4%, EV/EBIT på ~15,5 med en EV/S på ~0,53 (q4 2016). Relativt Ambia har DistIT en värdering som är mellan 3-5 gånger högre. Självklart har DistIT helt annan historik med stabil intjäning, något som ”nya” Ambia inte har vilket självklart förtjänar en högre värdering. Glappet ter sig dock något väl stort.

Sammanfattning

Caset är inte glasklart men inte heller helt grumligt. Ett lyckat omstruktureringsarbete med bättre finansiering skulle förbättra sista raden, och med Peter Gyllenhammar som ny större ägare är det troligt att bolaget får välbehövlig hjälp. Ett lågt pris med en låg relativvärdering gör att jag känner att caset har möjlighet att ge en bred möjlig uppsida.

Skribenten är aktieägare i bolaget.

Följ honom på shareville och på twitter (@8thwound).

Advertisements

StrongPoint – Analys

strongpoint-logo


Marknad        Norge
Market Cap   709 MNOK
Aktiepris       15,70 NOK
EV/3EBIT        11   (3-års avg. EBIT justerat med nedskr. av goodwill)
EV/EBIT          7     (2016 EBIT justerat med nedskr. av goodwill)
P/S                    0,6
Fair value      20-28 NOK

FINANCIAL POSITION Current 3-year avg
Interest coverage 27,57 15,66
Quick ratio 0,90 0,76
Working capital ratio 1,24 1,10
Liquid assets/revenue 5,98 % 3,42 %
LT Debt/equity 11,88 % 17,33 %
Equity ratio 48,63 % 44,32 %
PROFITABILITY (justerat för nedskrivning av goodwill) Current 3-year avg
Growth% -2,3% 18,0%
Gross margin% 48,9% 48,2%
EBIT margin%  9,1% 5,8%
EBITDA margin% 14,1% 11,1%
OE margin% 10 % 3 %
Net margin% 6,6% 4,5%
ROA% 11,3% 7,2%
ROE% 23,2% 16,0%
ROIC% 21,7% 13,8%

Ett stort tack till Simon (@8thwound på Twitter) som grävt fram detta bolag. Den som ännu inte följer Simon: gör det.

Bolaget

StrongPoint hjälper huvudsakligen företagskunder (inom dagligvaruhandel) med kontanthantering och optimering av övrig butiksverksamhet t.ex. genom digitala prisetiketter och andra lösningar som ökar behagligheten för konsumenten och konstnadseffektiviteten för kundföretagen. Bolaget tillverkar också produktetiketter.

Affärsidé

Affärsidén är att hjälpa företag med kontanthantering och erbjuda en rad andra innovativa produkter som förbättrar shoppingerfarenheten och sparar på kostnaderna för kundföretagen.

Produkterna

strong3
StrongPoint Annual report 2016

Försäljningen är indelad i tre segment:strong1strong2

Proprietary Technologies (51%)

2016 2015
Försäljning (MNOK) 372,3 303,3
Service 207,3 178,2
Intäkter totalt 579,6 481,5
EBITDA 80,5 46,6
EBITDA-margin 13,90 % 9,70 %

Kärnverksamheten går bra i bolaget och produktportföljen i detta segment säljer. Försäljningen och marginalerna ökar, lägg dessutom märke till att en stor del av försäljningen är serviceintäkter, vilket jag tolkar som en bra sak för hållbar intjäning.

Till proprietary technologies hör en rad olika produkter för kontanthantering och säkerhet. Det finns två underkategorier för proprietary delen: Retail och Cash Security.

Retail


Cash management
strong4


Click & collect (ny produkt, Axfood beställt 7 st)

strong5


Select & collect

strong6


Self-checkout

strong7


 

Cash Security


Cash-In-Transit (för transport av kontanter)strong8


ATM Security (produkter för bolagets ATM-lösningar)strong9


Retail Cash (likadana produkter som tidigare Cash Management)


StrongPoint erbjuder många olika produkter och lyckas med att få produkterna att gå hand-i-hand med varandra. När man fått insålt en produkt kan man tänka sig att det är lätt att sälja in en annan produkt i ett senare tillfälle.

3rd Party Technologies (33%)

2016 2015
Försäljning (MNOK) 276,6 390,4
Service 100 114,1
Intäkter totalt 376,5 504,5
EBITDA 30,9 39,4
EBITDA-margin 8,20 % 7,80 %

3rd Party Technologies består av återförsäljning för olika IT-lösningar. Hit hör några produkter men den populäraste är Pricers digitala prisetiketter.

strong11

Till detta segment hör också övervakningskameror.

Intäkterna minskade rejält i 2016 eftersom man ingått ett större ramavtal med Brunnpris i december 2015 om större etikettleveranser. En del levererades men de flesta butikuppstarterna blev uppskjutna till 2017, det betyder att intäkterna kommer redovisas först under detta år (2017).

Labels (16%)

2016 2015
Försäljning (MNOK) 179 185,5
Service 0 0
Intäkter totalt 179 185,5
EBITDA 18,2 22,7
EBITDA-margin 10,20 % 12,20 %

strong12

Labels hade i början av 2016 två stycken produktionsanläggningar som under Q4 blev flyttade till en helt ny lokal i Malmö i samband med en nyinvestering. Under Q4 blev StrongPoint Labels de första i Norden att köpa HP Indigo 8000,  en ny etikettmaskin som förväntas dra ner på framtida kostnader.

Labels står för en liten del av försäljningen men det ser ut som att man försöker satsa även i detta segment.

Marknaden

Kontanter är fortfarande en stor del av medlen man betalar med i Europa och även på andra sidor världen. Spontant ser det ut som att StrongPoing har en enorm marknad att erövra, men man bord inte glömma bort att det finns konkurrenter. Trots konkurrens visar StrongPoint goda vinstmarginaler.

I slutet av 2016 förvärvde man PYD Seguridad S.L. i Spanien, ett bolag som man haft samarbete med tidigare. Efter en snabb koll ser det ut som att förvärvet var relativt billigt sett till tillväxten. Bolaget förväntas omsätta 3 500 000€ i 2017 och visa en vinst på 200 000€. Syftet med det spanska förvärvet är att bygga upp företaget likadant där som man gjort i norden.

Risker
Medelvägen (Simon) skrev en bra kommentar om möjliga risker i bolaget:
strong13

Finansiellt

Vinstutveckling har varit svajigt de senaste 10 åren men fria kassaflöden har varit positiva 10/10 år. Detta beror på att man stundvis haft nedskrivningar av goodwill. Förvärvsmål har visat sämre resultat än man förväntat, därav lägre förväntningar på framtida intjäning -> nedskrivning. Jag har justerat EBIT och NET EARNINGS med nedskrivningen eftersom jag inte ser det som återkommande eller allt för betydande för mina förväntningar på framtida fria kassaflöden.

strong10

FCF följer omsättningen vilket alltid är tillfredställande. Om man ser på hur sista raden har utvecklats jämfört med FCF ser man hur stor inverkan goodwill-nedskrivningarna haft på resultatet.

strong14

Värderingen

VALUATION Current 3-y earn. Avg
P/E (justerat) 7,21 12,85
EV/EBITDA 4,30 5,96
EV/EBIT (justerat) 6,66 10,91
EV/NOPAT 8,76 14,36
P/NOPAT 9,13 14,97
P/OE 5,32 15,90
P/FCF 5,30 10,32
EV/FCF (unlevered) 4,53 8,51
Earnings yield% (greenblatt) 15 % 9 %
P/S 0,63
P/tB 4,69
P/B 2,21
Dividend yield 2,81 %
Payout ratio FCF (avg) 31,4%

Det ser väldigt billigt ut i mina ögon bara med att kolla på multiplarna och sedan blicka över hur verksamheten ser ut. Kom ihåg att jag justerat EBIT och Earnings med nedskrivningarna.

Vi tar värderingen ett steg längre och slår upp DCF-analysen. Jag tycker bäst om att använda DCF-analysen när jag vill veta vad bolaget är värt om man antar en 0% framtida tillväxt (samma FCF alla år i framtiden). Välkommen Pessimist-Paulina.

Avkastningskravet kan justeras uppåt om man tycker att bolagsrisken är stor.

Pessimist-Paulinas antaganden:

Avkastningskravet (diskonteringen) 10 %
Tillväxt första 3 åren 0 %
Följande 2 åren 0 %
Evighetstillväxt 0 %
Fria kassaflöden (3-års genomsnitt) 69 MNOK

strong15

Med ett avkastningskrav på 10% och en framtida tillväxt på 0% ser det rimligt värderat ut. Intressant! Vi välkomnar Optimist-Ove, vad har han för antaganden om framtiden?

Optimist-Oves antaganden:

Avkastningskravet (diskonteringen) 10 %
Tillväxt första 3 åren 16 %
Följande 2 åren 10 %
Evighetstillväxt 2 %
Fria kassaflöden (3 års genomsnitt) 69 MNOK

strong16

Optimist-Petter tror att StrongPoint kommer växa i samma takt som förut några år framåt (16% senaste 5 åren) och sedan växa i takt med inflationen. Med dessa antaganden är bolaget kraftigt undervärderat (50% MOS).

Enligt Pessimist-Paulina är bolaget värt kring 15,70 NOK som priset nu ligger på.
Enligt Optimist-Ove är bolaget värt kring 33,60 NOK.

Jag tror på varken Paulina eller Ove men jag ligger någonstans mellan dem.

Enligt Fläderblom ligger bolagets fair value mellan 20 och 28 NOK.



Jag äger aktier i StrongPoint.

Nyckeltal – What are they good for? Absolutely everything (Del 2)

Nyckeltal

I del 1 gick jag igenom de vanligaste nyckeltalen. Som näst visar jag några mer avancerade men mycket viktiga nyckeltal i aktieanalyser. Några av dessa nyckeltal kan vi kalla “aktivistiska nyckeltal”, d.v.s. vi tittar ur en förvärvares synvinkel. “Vad kommer det kosta mig att köpa HELA bolaget?”, för att kunna svara på den frågan behöver vi veta Enterprise Value.

Enterprise Value (EV)

När vi t.ex. räknar ut P/E, där “P” står för aktiepris eller marknadsvärde, så har vi inte räknat med att bolaget också har skulder man måste betala nångång i framtiden. EV iakttar skulderna i marknadsvärdet, man vill med andra ord veta det skuldfria priset för ett bolag. EV kan räknas på flera sätt, jag visar ett enkelt och ett mer korrekt sätt att räkna.

Enkelt (den jag använder i de flesta bolag)
Marknadsvärde + räntebärande skulder – kassa & bank

Korrekt (minoritetsintressen & preffar är oftast värderade till 0, därför används denna sällan)
Marknadsvärde + räntebärande skulder + minoritetsintressen + marknadsvärde av preferensaktier – kassa & bank 

Voilà! Nu vet du vad bolaget kostar skuldfritt, men precis som i P/E-talet måste vi ställa EV mot en annan komponent för att förstå oss på värderingen.


Del 2:
EV/EBIT
EV/EBITDA
EV/NOPAT
P/FCF
ROIC%
Payout ratio%



EV/EBIT (Enterprise value / earnings before interest and taxes)

EV/EBIT är troligen det mest använda nyckeltalet under kategorin kapitalstrukturneutrala nyckeltal. Varför man använder EBIT istället för vinst efter skatt är för att man vill veta hur bolagets kärnverksamhet presterar. Vi exkluderar räntor (och andra finansiella poster för den delen) för att EV redan räknar med att bolaget blir skuldfritt. Skatterna exkluderas för att de är varierande av sin natur och har politiska faktorer som påverkar hur mycket skatt som sist och slutligen skall betalas från år till år. På detta vis kan man mer rättvist jämföra bolag sinsemellan.

Det finns goda argument för att EV/EBIT är en bättre multipel än P/E, främst för att man iakttar kapitalstruktur och vinster som ger en mer verklig bild av hur bolaget opererar. EV/EBIT är lättare att använda för att jämföra bolag över flera branscher jämfört med EV/EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization), för att EBIT tar hänsyn till avskrivningar & nedskrivningar (som varierar signifikant mellan branscher).

Om EV/EBIT-multipeln är högre än P/E-talet beror det delvist på att skuldsättningen är hög. Hur hög multipeln slutligen blir jämfört med P/E beror på hur stor skatterna och räntekostnaderna är.

Om utfallet blev motsatsen, d.v.s. att EV/EBIT-multipeln blev mindre än P/E-talet, så är skuldsättningen låg medan EBIT oftast är större än E (Earnings after tax). Hur låg multipeln slutligen blir jämfört med P/E beror åter igen på storleken av skatterna och räntekostnaderna.

Aktiefokus om EV/EBIT

EV/EBITDA (Enterprise value / earnings before interest, taxes, depreciation and amortization)

Kommer inte att gå igenom EV/EBITDA på djupet men multipeln kan användas när man jämför bolag inom samma bransch eller i bolag var man ännu inte gör vinst på sista raden.

Problemet med EV/EBITDA ligger i att avskrivningar och nedskrivningar i långa loppet är kostnader även om de inte direkt nödvändigtvis dras ur kassan.  EBITDA kan kortsiktigt visa bolagets kassaflöden men man måste komma ihåg att D&A är en summa som nångång måste dras från kassan. Maskiner, fordon, byggnader m.m. är tillgångar som måste ersättas eller repareras för att bibehålla intjäningsförmågan.

EV/EBITDA-multipeln blir vanligtvis mindre än P/E-talet!

EV/NOPAT (Enterprise value / Net operating profit after tax)

Net operating profit after tax:
EBIT * (1 – tax%)

För att göra nämnaren i EV/EBIT mer rättvis multiplicerar vi EBIT med (1 – skattesatsen). Detta kan man göra med att kolla upp bolaget i morningstar och tar ett genomsnitt av skattesatsen bolaget haft de senaste 5 åren.

Nu har vi rörelsevinsten efter skatt istället för rörelsevinsten rakt av. Finns fortfarande argument för att lämna bort skatten helt och hållet men jag anser ändå att skatten är något vi borde inkludera för att få en rättvisande siffra. Skatt betalas alltid på vinst men frågan är bara hur stor den reala skattesatsen blir.

Personligen tycker jag EV/NOPAT är den bästa versionen av EV-multiplarna. Känns som att NOPAT är det närmaste man kan komma den sanna vinsten för rörelseverksamheten.

P/FCF (Price / free cash-flow)

Free cash-flow:
EBIT (1-tax rate) + (depreciation) + (amortization) – (change in net working capital) – (capital expenditure)

Capital expenditures består av:
Maintenance CapEx – reparation och ersättning av materiella anläggningstillgångar
Growth CapEx – investeringar i nya materiella anläggninstillgångar

(man kan få ett estimat på andelen growth CapEx med att subtrahera D&A från summa CapEx)

FCF eller fria kassaflöden är det kassaflöde som blir över till bolaget att allokera (investera/dela ut/återköp egna aktier). I snabbt växande bolag är FCF ofta en negativ siffra, detta p.g.a. en expansionfas var capital expenditures blir högt (bolag måste investera i nya tillgångar för att växa – growth CapEx). FCF-multiplar kan användas för bolag som passerat expansionsfasen och börjat generera överlopps kassaflöden efter att man subtraherat maintenance CapEx.

Fria kassaflöden är de pengar som aktieägarna “får”. Inom investering pratar man om att ett bolag är värt så mycket som alla framtida fria kassaflöden diskonterade tillbaka till denna dag.

ROIC% (Return on invested capital)

Return on invested capital:
NOPAT / (Total assets – current liabilities)

ROIC% visar hur bra bolaget är på att investera nytt kapital. Om ROIC% är lågt betyder det att bolaget har problem med att göra lönsamma investeringar. Ett bolag som kan bibehålla en hög ROIC% i sin verksamhet investerar gärna i organisk tillväxt, d.v.s. investerar pengar i sin kärnverksamhet över något annat så länge det är det lönsammaste alternativet. Om ett förvärv förväntas ge högre avkastning på investerat kapital än en organisk investering så kommer bolaget naturligtvis välja alternativet som ger högre ROIC%.

Riktlinjer
< 8%        –    Svagt
8-15%      –    Neutralt
> 15%      –    Starkt

Payout Ratio% (Dividend paid / FCF)

Denna är ganska straight-forward. Hur stor del betalar bolaget ut av sitt fria kassaflöde? Siffran visar förmågan att betala ut dividender till aktieägarna. Man vill gärna se en rimlig andel, som känns hållbar för företaget. Ett bolag som höjt dividenden år efter år vill naturligtvis fortsätta likadant för att tillfredställa aktieägarna. På grund av detta är det viktigt att hålla koll på payout ratio. Om bolaget höjer dividender år efter år men inte kan öka sitt FCF kan det bli problematiskt i framtiden, och i värsta fall måste bolaget börja finansiera utdelningen med lån.

Riktlinjer
< 70%      –     Godkänt
> 70%      –     Kolla utvecklingen, är det hållbart i längden?


Kommentera gärna om ni vill se fler nyckeltal!

Nyckeltal – What are they good for? Absolutely everything. (Del 1)

Nyckeltal

Har man ingen koll på nyckeltal kan man heller inte utföra vettiga fundamentala analyser. För att lyckas som en långsiktig investerare måste man alltså veta vad man betalar för. Genom att se på nyckeltal får du information om hur lönsamt ett bolag är och hur mycket du betalar för bolagets vinster och tillgångar. Framförallt får du en bild av vad marknaden tycker om bolaget. Jag kommer att gå igenom några av de viktigaste nyckeltalen.

Kom ihåg att jämföra nyckeltal med bolag inom samma bransch.


Del 1:
P/E
P/B
P/S
ROE%
Equity Ratio%
Current Ratio
Interest Coverage


P/E (Aktiepris / vinst per aktie)

Det populäraste nyckeltalet. Den visar helt enkelt hur många gånger vinsten du betalar. I teorin betyder P/E 10 att du får tillbaka dina pengar på 10 år om vinsten inte förändras. Kan också ses som att du tjänar 10% på din ursprungliga investering per år. P/E-talet säger också en hel del om marknadens förväntningar.

Riktlinjer
P/E < 10        –     Låga förväntningar
P/E 10-15      –    Neutrala förväntningar
P/E > 15        –     Höga förväntningar

När jag använder P/E brukar jag använda mig av 2- eller 3-års genomsnitt på vinsterna för “E”. Speciellt om vinsterna varierar mycket.

Undvik detta nyckeltal i bl.a.:
Fastighetsbolag (värdeförändringar i fastigheter ger en felaktig bild på intjäning)
Investmentbolag (värdeförändringar i värdepapper ger ostabila vinster)

Benjamin Graham kriterie för bolag: P/E < 15
10-års P/E genomsnittet för stockholmsbörsen ligger på 14.

P/E för olika branscher

P/S (Aktiepris / omsättning per aktie)

P/S är ett nyckeltal jag sällan har behov av att använda. Om man jämför bolag som inte gjort vinst än kan det vara nödvändigt att kolla på P/S, eftersom det inte går att räkna på vinster eller få fram någon räntabilitet. Men det är definitivt bra att hålla P/S-talet på minnet.

P/S för olika branscher

P/B (Aktiepris / eget kapital per aktie)

Eftersom eget kapital är den post i balansräkningen som tillhör aktieägarna kan det vara intressant att ta reda på hur mycket man måste betala för detta. För bra och lönsamma bolag får man oftast betala mer än 2ggr eget kapital (P/B > 2),  medan sämre bolag med förtvinande lönsamhet kan handlas till mindre än 1,5ggr eget kapital (P/B < 1,5). Vad marknaden bestämmer för P/B beror mest på hur bra bolaget är på att öka det egna kapitalet genom vinst.

Riktlinjer
P/B > 3        –    Höga förväntningar / bra avkastning på EK
P/B 1,5-3     –    Neutrala förväntningar / medioker avkastning på EK
P/B < 1,5     –    Låga förväntningar / dålig avkastning på EK

P/B kan i princip användas för alla branscher. Men viktigt ta reda på varför vissa branscher har högre eller lägre P/B än andra. Kolla också upp P/tB-talet, den står för price-to-tangible-book d.v.s. pris mot eget kapital exkl. immateriella tillgångar.

Benjamin Graham kriterie för bolag: P/B < 2

P/B för olika branscher

ROE% (Vinst efter skatt / eget kapital)

ROE (return on equity) visar bolagets räntabilitet på eget kapital. Ju större siffra desto snabbare växer det egna kapitalet i bolaget. ROE% är en bidragande faktor till P/B-multiplarna.

Riktlinjer
< 8%      –    Dålig räntabilitet
8-15%    –    Neutral räntabilitet
> 15%    –    Bra räntabilitet

ROE% för olika branscher

Equity Ratio% (Eget kapital / summa balansräkning)

Equity ratio visar långsiktig betalningsförmåga. Svarar på frågan “hur stor del av bolaget är självfinansierat?”. En låg siffra betyder att bolaget är kraftigt belånat och kan leda till problem med att betala bort lån.

Riktlinjer
< 35%      –   Svagt
35-45%    –   Godkänt
> 45%      –   Starkt

Kapitalstruktur i olika branscher (Book debt to capital är omvänd soliditet. Räkna 1 minus den siffran för att få fram soliditet)

Current Ratio (Omsättningstillgångar / kortfristiga skulder)

Current ratio visar kortsiktig betalningsförmåga. Svarar på frågan “hur lätt kan bolaget betala bort sina kortfristiga skulder?”.

Riktlinjer
1,5           –    Svagt
1,5-2           –    Godkänt
> 2              –    Starkt

Benjamin Graham kriterie för bolag: Current Ratio > 2

Interest Coverage (Rörelseresultat / räntekostnader)

Räntetäckningsgraden visar hur bra bolaget klarar av att betala sina räntekostnader.

Riktlinjer
4        –   Svagt
> 4        –   Godkänt



I nästa del:
EV/EBIT
EV/EBITDA
EV/NOPAT
P/FCF
ROIC%
Payout ratio%